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9年前高呼“学习红杉好榜样”的老VC,破纪录募了68亿

2021-07-02 10:01:22 投中网 

十多年前,人民币基金就开始关注红杉中国为代表的美元基金崛起了。

同创伟业的郑伟鹤当时有一句话:“我印象很深的是有优酷的上市(2010年),给红杉带来丰厚的回报,但是,当年同创伟业8家上市,加起来还不如这一家优酷挣的钱多。”

取法乎上,达晨行动力更强,他们干脆跑了趟硅谷,先从考察开始。2012年,经过沈南鹏引荐,达晨团队去了趟红杉美国,顺道也拜访了黑石。结论最令人印象深刻的是“四个太”——达晨合伙人邵红霞这么讲,“我们太小了,我们太粗放了,我们太低端了,我们以前能赚到钱,真是太幸运了!”

后续达晨又学习了红杉的赛道型打法,提出行业+区域双轮驱动的投资策略。9年过去了,达晨学的如何了?

刘昼去年言论里有些信息,他的说法是:下一个五年,打造大资管平台——很多年前就宣称以苏世民为偶像的刘昼,终于要抛出“资管”这个字眼了。

变化不止这些,先抛些具体线索出来。

1.募资策略变化,达晨开始主动靠近互联网企业高管寻求募资;

2.投资“超配”。肖冰的原话是“争取实现基金组合中10%-15%的项目要超过20%的持股比例”。

尽管如此,人民币基金仍然不是中小基金惧怕的对手。一位用自有资金投资的基金合伙人说,中小基金可以凭借投后管理和达晨等机构竞争,他们真正害怕的仍然是一线美元基金。“稀释同样的股份,一线美元基金能够给出更高的估值,他们还有品牌,你说创始人愿意拿谁的钱?”

所以,人民币基金有进化,但显然,他们仍然要为充分的竞争力而继续寻求变化。你可以看得到,募资贴近战略方、投资寻求超配——这些都是近几年美元基金的典型打法。达晨学习“红杉(或指代美元基金)”的脚步并没有停下来,但也仍然是“跟随者”。

达晨此次募资的看点之一,就是拿到100亿人民币的认购额度,但以68亿的规模关账。这家老VC今年来到“资管”的关口了吗?

募资还在舒适区,离“大资管”多远?

既然9年前就开始系统地学美元基金,那我们就拿美元基金的研究框架来框一框达晨。

先从募资开始谈起。6月,达晨宣布新一期基金募资68亿人民币。

如果把过去的数据拿出来并画上一条募资曲线,达晨的曲线是平稳的、缓慢上升的。2011年,达晨募资35亿。2014年,又上了一个小台阶,募资50亿,到了2018年,小回落,46.3亿,今年这一波,68亿。

过去达晨是不着急,也是急不起来,现在这个募资数字仍然说明了这一点。首先是募资节奏慢,主流VC现在的募资都是隔年一期,但这十年间,达晨的基金间隔一直是3-4年。上一期基金募完,说法是管理规模超过300亿元,现在加上新一期,大约是360亿的意思。

也就是说,虽然放出了做大资管的豪言,身体还是诚实的,“只”拿了68亿。

”只“怎么讲?看看募资的客观条件。首先是大环境,上次投中年会,LP都说了,现在业绩一年顶三年,毫无疑问,大环境好。

再者是基金回报。根据达晨的说法,去年给LP带去了整整30亿现金回报,现在手里还持有被投企业价值150亿的股票。这些数字说明了什么?这组数字是毫不输市场上主流的美元基金的。

而且按我的信息,达晨在人民币市场上一直是有号召力的。

所以你才能看到他们对LP的号召力的进一步提升,达晨也得以凡尔赛了一把,通稿里写:能募100亿,募了68亿。翻译一下就是,要募更大规模的基金,客观上行得通,主观上放弃了。

而如果要走规模化、平台化路线,募大基金是必然。比如红杉中国自2008年募集人民币基金以来,规模已经从10亿变成了180亿。所以从募资规模来看,达晨仍然停留在自己的舒适区里。

舒适区是什么?就是邵红霞无数次说的那句“带着枷锁的钱少拿”。我的意思是说,如果你想在人民币市场上做“大资管”,只拿想拿的钱,这种方式真的可行吗?看看同在深圳的同期生深创投吧,三四千亿的AUM怎么来的?

所以,所谓“大资管”,你可以说口径上他们选定了这个方向;但策略上,达晨远不是大资管。

达晨此次募资也透露出的策略变化都是细节上的。比如LP中出现了互联网企业高管的身影,如腾讯、小米等等。这都是他们过去未能投到的明星互联网公司,但未来他们或许会出现在同一张牌桌,并且统一战线。

他们过去也有能力这样做,比如2015年达晨曾参与过360私有化、分众传媒(002027,股吧)私有化等项目,然而并未有更进一步的和企业家绑定的动作。这和前些年打着founders' fund大旗入场的VC2.0们,以及更早把企业家群体纳入募资的美元基金相比已经晚了许多。

应该说,这是达晨策略上更加重视“人”的一种表现,与此相对的,你也能看见在给LP现金分红之外,达晨也在强调carry的分配,你要知道,达晨的团队人数,两年前就喊出160人了,作为基金雇主,AUM有限,又招聘庞大的团队规模,可想而知这几年美元基金们的扩张给他们留人提出了多少难题——被挖人一直是痛点,早年就有过晏小平和傅哲宽的离开。所以这里强调分红,也是达晨在团队的“人”层面发力。

总体而言,募资是细节变化,经营上是理念微调,指向性还是朝着美元基金的打法去变。

眼光好,退出有掣肘

达晨今年募资顺,更关键的因素还是项目回报。

去年,房企Saas行业龙头明源云在港交所上市,目前市值约740亿港元。根据富途数据,达晨在明源云持股6.03%,共持有1.12亿股,按6月24日收盘价38.55港元计算,持股价值为43亿港元。

达晨宣称,这是他们成立21年来最顶尖的案例。

当然了,这对于他们来说意义的确非同一般。过去达晨曾因投资传统产业出名,著名的案例是福建圣农发展(002299,股吧)和煌上煌(002695,股吧),被戏称为“左右一只鸡,右手一只鸭”,但现在在最火热的科技赛道上,他们也有了拿得出手的案子。

并且,在人民币市场如此火热的当下,达晨的IPO数量一直是名列前茅的。

但放在市场上来讲,回报上限仍然不高,仍然和一线美元基金有差距。还是拿启明投资甘李药业来举例,同样的人民币项目,同样的A股上市,甘李市值一度破千亿,后来稳定在大几百亿,启明持股多少?近20%。

明源云这个案例最令我惊讶的信息点是什么?持股。我的意思是,这里应该追问的问题是,为什么在最赚钱的案例上,达晨持股只有6%?

简单搭个逻辑:倍数高+回报低=投得少。

所以可以这么讲,达晨眼光很好,但打法、退出策略,从单个案例去看就一直有缺陷。

你可以说他们投资风格较为保守,这也是没办法的事,因为股权结构问题,达晨早期很长时间都有“宁可错过,也不投错”的说法,刘昼也说过深创投和达晨在机制上、体制上,“远远不如红杉和IDG”,他们错过的有快的、华大基因(300676,股吧),在明星案例上,他们也少了些跟进的能力,最终的结果就是持股比例有限。比如刚刚在美股上市的叮咚买菜,达晨曾在2018年就投资了其A轮,但后续再并未投资。

美元市场的案例跟不上也算能理解,但人民币市场上也有退出的问题。比如,他们是爱尔眼科(300015,股吧)、亿纬锂能(300014,股吧)、华友钴业(603799,股吧)等公司的早期投资人,这些公司分别是1000-3000多亿的市值,但投到了的达晨赚了多少?他们并未等到这些公司真正出现大爆发的时刻。

热景生物更是个典型的踏空案例,从去年末到4月初,达晨在39.95元-44.37元的股价区间里减持了457.33万股,但股价随即开启一波主升浪,最高一度企及237元,由于随着股价继续减持,达晨还被公告了违规。

当然了,退出本来就是个系统性问题,至少对于达晨来说,在投退两端,头部案例、IPO数量至少保住了一头,另一头的问题,慢慢拆解细分,一道一道地搞。

比如在投资策略上,去年他们明确表示想做“超配”。达晨合伙人肖冰曾说,“我们要敢于长期重仓一批有影响力的项目,避免平庸、走精品战略,争取实现基金组合中10%-15%的项目要超过20%的持股比例,争取多出几个尚品宅配(300616,股吧)、吉比特(603444,股吧)等明星项目。”

2017年,全屋定制家居公司尚品宅配上市,目前市值约150亿。上市时达晨共持股22.02%,现持股17.43%。“投资6千万,回报几十亿”,达晨投资人傅忠红说。

交出亮眼的高额退出成绩,完成最高募资记录,依我看,至少达晨是“走在了正确的道路上”,并且获得了突破的机会。接下里的问题是:要不要跑起来?要不要从“跟随”往“引领”走?68亿的魄力,够不够?

(责任编辑:王治强 HF013)
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